【核心观点】
首次覆盖，给予“买入”评级。深圳市盛弘电气有限公司2007年成立，专注电力电子技术，主营业务分为四个板块，包括工业配套电源、新能源电能变换设备、电动汽车充电设备、电池化成与检测设备。储能业务：纯正工商业储能PCS，出海正当时。产品层面：主打储能PCS，产品覆盖30KW-1MW全功率范围，针对工商业及电网侧应用场景。市场层面：全球新型储能市场加速增长，美中欧引领发展，合计占全球市场80%。充电桩业务：国内格局优化+商用需求释放，海外带来新增量。工业配套电源业务：主打低压APF、SVG等，新增量系硅料工业电源。电池检测业务：抓住新能源汽车发展机遇，专注动力电池组检测。我们预计公司22-24年营收分别为13.6、24.4、38.6亿元，归母净利润分别为1.6、3.0、4.7亿元。WIND一致预期可比公司2023年平均PE估值在35倍，公司专注电力电子技术，且不断开拓应用场景，未来深度受益于储能行业增长；同时考虑到公司产品结构优化、充电桩拐点即将到来，我们给予公司23年40倍估值，对应股价57.95元。
风险提示：原材料价格上涨风险、充电桩行业竞争加剧风险、新冠疫情影响风险、供应链安全风险、文中测算具有一定主观性，仅供参考。
【正文】
1. 公司基本情况：优质电力电子技术企业
公司2007年成立，聚焦电力电子，主要涉猎储能逆变器（含系统）、充电桩、工业配套电源和电池设备，为国内最早进入电能质量行业的企业之一。2008年成功开发出模块化APF产品（Active Power Filter，有源电力滤波器），致力于应用型电力电子技术，为用户提供高质量的纯净电力解决方案，后全面进入电池化成、电动汽车、储能市场。目前主要产品包括工业配套电源、新能源电能变换设备、电动汽车充电设备、电池化成与检测设备等。公司各类产品的核心技术皆为电力电子技术，运用该核心技术开发出不同种类的产品，满足不同应用场景下不同电力形式的需求。另外，各类产品均进行了模块化处理，客户面对不同电力电子问题可购置相应模块解决。
营业收入方面，21年公司营收规模10.21亿元，5年CAGR+22.65%。公司2017-2021年营业收入稳步增长，分别为4.51/5.31/6.36/7.71/10.21亿元；同比增速保持稳步提升，2018-2021年分别为17.72%/19.69%/21.31%/32.41%。归母净利润保持和营收同步稳步增长。公司2022年上半年营业收入实现5.49亿元，同比增长40.84%；实现归母净利润0.68亿元，同比增长36.21%。公司2021年归母净利润增速下滑，主要原因系战略性投入增加及研发投入成本增加，规模效应较低；为提高公司产品在国内外市场的竞争力，公司21年研发投入1.13亿元，较上年增加41.17%。2022H1净利润增速重回增长趋势，主要原因系21年资本性开支的规模效应逐渐显现。
毛利方面， 22H1公司综合毛利率42.68%，略有下滑。受原材料价格波动等影响，2017-2018年除工业配套电源外其它业务毛利率均出现下滑，导致综合毛利率持续下降，分别为49.99%/46.00%。随后2019-2020年毛利率稍有回升至48%左右水平，其后继续下降至2021年43.50%和2022年H1的42.68%，受电芯价格上涨影响较大。工业配套电源毛利率较为稳定，高于公司综合毛利。公司各项业务毛利结构逐渐平衡，新能源电能变换设备毛利占比逐渐增长，由2017年6.74%至2021年19.54%。
费用方面，优化费用结构，加大研发投入。公司降低销售费用、管理费用和财务费用占比的同时，在研发方面大力投入，建设研发中心。2021年主要研发投入项目：1）第三代有源滤波器平台、2）30KW混合逆变器、3）储能升压逆变一体舱项目、4）22KW欧标交流充电桩、5）480KW直流智能功率分配充电机、6）液冷超级充电终端、7）电芯一体化分布式检测系统等。2022年继续大力投入研发成本，22H1研发费用5750.99万元，占营业收入的10.48%。截止2022年6月30日，公司累计已获得授权的有效专利及软件著作权共计208件。另外，公司持续优化费用结构，资本性投入的规模效应逐渐向好，进一步稳定公司利润结构。2. 储能板块业务：纯正的工商业储能PCS，出海正当时2.1. 产品聚焦储能PCS，布局工商业+电网侧+微电网应用网络储能变流器（PCS）的市场需求从2012年开始起步。公司从2011年开始运用自身成熟的电子电力技术研发储能相关产品，拥有储能PCS的核心技术，同时积极布局海外市场，优质的产品性能获得客户的认可。近年来公司的储能业务占比逐年提高，21年跃升为公司第二大业务板块。未来的储能市场给公司带来发展机遇，根据CNESA预测，全球电化学储能装机规模预计2021-2025年复合增长率将达到57.3%，中国电化学储能装机规模2021-2025年复合增速超56%。公司产品包括储能变流器（PCS）、储能系统电气集成及光储一体机，提供工商业储能、电网侧储能及微电网三种使用场景的解决方案。从功率段来看，公司产品覆盖30KW-1MW全功率范围；从应用场景来看，主要涵盖工商业中额定输出功率产品和集中式大额定输出功率产品。公司主要产品聚焦储能PCS，针对工商业储能和电网侧储能两个应用领域专门研发不同功率段产品及技术，使产品在对应应用场景下可以达到最优化性能。储能系统产品通过半集成设计，将电池系统以外的所有设备进行封装及优化设计整体给客户，电池部分通过外采电芯的形式针对客户不同需求定制对应容量的电池PACK。
公司在海内外市场均跻身中国PCS提供商前十。据CNESA统计，2021 年中国新增投运的新型储能项目中，装机规模排名前十位的储能 PCS 提供商依次为：上能电气、科华数能、索英电气、南瑞继保、阳光电源、盛弘股份、华自科技、智光储能、汇川技术和许继电气。全球市场中，公司在2021年储能 PCS 出货量排名Top10的中国储能 PCS 提供商中位列第六，提供商依次为：阳光电源、科华数能、比亚迪、古瑞瓦特、上能电气、盛弘股份、南瑞继保、汇川技术、索英电气和科士达。按照出货量计算，公司2021年占国内储能PCS市场份额7%，较2020年维持不变。
公司国内外客户主要为系统集成商、工程服务商、能源管理软件提供商以及电池提供商。公司的储能业务构成中海外占比较多，主要在北美和欧洲地区。公司根据客户的不同需求进行定制化生产及销售。全球化布局帮助公司更快捕捉市场机遇。欧美市场相比国内市场发展更为成熟，公司以多年的储能项目经验、客户的积累以及对行业的理解，透过与海外优质客户建立长期稳定的合作关系，在市场上尤其海外市场积累了很好的基础。虽然更多储能变流器厂商进入海外市场加剧竞争，但因海外储能的产品认证周期长，费用高，相对于一些新进入的厂商，公司同样具有一定的优势。美国市场需求强劲，出海正当时。美国《通胀削减法案》（Inflation Reduction Act，以下简称IRA）于2022年8月16日正式生效。IRA拟将投入近一半的预算（约3690亿美元）至气候变化和能源安全领域，预计与现行政策结合可推动2030年排放水平在2005年的基础上降低41%到44%。据Stem和Wood Mackenzie测算，美国表前储能市场2022-2025年复合增长率将达到58%，表后储能市场2022-2025年复合增长率将达51%。3. 充电桩业务：国内格局优化+商用需求释放，海外带来新增量
3.1. 产品主打直流快充，应用场景扩充非民用车企
基于谐波治理技术储备，进军充电桩业务。基于自身技术储备，公司于2011 年研制推出电动汽车充电桩模块，用于对电动汽车蓄电池充电，同时能够有效治理谐波，是进入该市场较早的厂商之一，基于技术储备及研发的前瞻性，在 2015 年国内电动汽车及配套充电桩市场需求迎来快速增长，公司能够向市场推出技术成熟和竞争力较强的充电桩产品。
产品主打直流快充，针对不同场景推出差异化产品。公司的充电桩产品以直流快充为主，直流充电桩主要有160KW、240KW、480KW三类。公司针对专用充电站、商业地产、停车场、小区住宅等不同场景提供对应的充电解决方案，以定制化的服务，满足客户的实际使用需求。
新能源商用车市场高速增长，公司产品策略清晰，有望开启商用市场。国内商用车市场也逐步向新能源转型，新能源商用车销量在近两年高速增长，22年1-8月较去年同期增长82%，其中主要增量来自纯电动商用车。针对商用车的需求，公司商用直流充电桩还专门针对大功率重型车的充电场景开发了并充模式，对于大型车辆可启动并充模式加快充电速度，易上手操作设计，并解决重卡充电因温升导致降速问题，便于司机迅速充满继续上路，针对性的解决方案更加利于公司开拓商用车充电市场。
复盘国内充电桩行业的发展，16年以来可以主要划分为两个阶段：1）扩张&洗牌期：2015年发改委、工信部等颁布《电动汽车充电基础设施发展指南（2015-2020年）》提出到2020年，新增集中式充换电站超过1.2万座，分散式充电桩超过480万个，大规模的投资建设开启，各企业跑马圈地，由于扩张太快、建设标准出现问题等原因，18年后开始增速放缓，行业竞争加剧开始洗牌。2）关键发展期：经过洗牌期后，市场逐渐成熟，部分企业开始盈利。2020年充电桩被正式纳入新基建，国家重视程度加大，在新能源车高增长的需求下以及新一轮政策指导作用下，充电桩发展新通道开启，迎来新机遇。1）新能源车销量持续高增， 部分城市加大充电桩建设力度。随着新能源车销量持续增长，充电桩建设也在紧跟步伐，9月26日，广东省住建厅发布通知，要求加快实现电动汽车充电站“县县全覆盖”，充电桩“乡乡全覆盖”。9月30日，上海市发改委等十部门印发实施《上海市鼓励电动汽车充换电设施发展扶持办法》，支持出租车充电示范站建设，2022年建成并经认定的示范站，给予充电设备金额30%的财政资金补贴；支持充电设施“慢改快”示范改造等。2）原材料价格高位回落。目前大宗原材料价格已高位回落，成本下降后桩企盈利能力有望得到修复，利于行业稳定发展；3）行业洗牌后竞争缓和。经过一系列的行业洗牌，部分玩家出局，充电桩市场向集中化迈进。目前部分民企运营商能够实现盈利，会进一步加大充电桩投放。往后看，我们认为国内充电桩发展的驱动因素主要来自：1）新能源车高增长需求驱动：在“双碳”目标的背景下，新能源车是未来趋势，将带动配套充电设备需求。2）当前车桩比仍较高，充电桩建设纳入新基建。目前国内车桩比为2.55：1，较理想比例仍有差距。中国新能源充电桩行业受到各级政府的高度重视和国家产业政策的重点支持。国家陆续出台了多项政策，20年被纳入“新基建”。但现有基建充电桩建设速度落后于纯电车型销量规模提升速度，未来建设规模仍具备较大的空间。车桩比低+燃油车停售+油价上涨+新能源车加速渗透，海外充电桩市场需求强劲。我们认为海外充电桩需求增长的驱动因素主要来自：1）车桩比不及预期，欧洲车桩比10.8：1，美国18：1（21年10月数据），提升空间较大；2）停售燃油车计划促进新能源车快速发展，挪威、荷兰计划2025年开始禁售燃油车，德国、比利时、瑞士、瑞典计划2030年开始禁售，英国、法国计划2040年开始禁售；3）油价上涨，20年下半年以来油价持续攀升；4）新能源车渗透率持续增高，21年欧洲和美国新能源市场均迎来加速渗透阶段；多重因素刺激下，海外充电桩市场需求强劲。公司Interstellar已通过欧标认证，成为首批进入BP的中国桩企供应商。Interstellar交流桩产品特点：美观+智能+简化制造工艺，1）Interstellar优美外观+呼吸灯效，符合C端白领用户审美；2）智能的预约或APP充电方式，提升充电体验；3）采用IMD工艺，一体成型，使得生产步骤与制造工艺简化；Interstellar交流桩荣获2022德国iF设计奖，德国iF设计奖是全球设计行业的风向标，素有“产品设计界奥斯卡奖”之称，盛弘Interstellar交流桩得到了来自各个领域的国际知名设计师从产品理念、形式、功能、差异化、影响力等方面的一致认可。凭借强产品力，公司Interstellar交流桩通过欧标认证，成为首批进入英国石油集团（BP）的中国桩企供应商，将成为公司产品开拓C端市场先例。4.工业配套电源业务：主打低压APF、SVG等，新增量系硅料工业电源4.1. 电能质量设备：低压电能质量行业地位领先，APF、SVG下游需求来源广全球低压电能质量综合解决方案供应商，提升用户用电质量及用电安全。盛弘股份作为全球低压电能质量综合解决方案供应商，致力于为不同供电场合、工业生产环境优化电能质量及智慧管理电能，提高电力能源的使用效率。通过解决电网谐波、三相不平衡、电压暂将、突然断电等问题，提升用户用电质量及用电安全。下游需求：轨道交通、数据中心、半导体、新能源等，高端制造业为主。目前，公司的电能质量产品凭借领先的技术水平、可靠的产品性能，多次中标地铁、面板制造、半导体制造、IDC机房、电网三项不平衡专项治理等重大项目。充分证明了公司在低压电能质量这一细分领域的领先地位。全球范围内，电能质量治理核心厂商主要包括施耐德电气、日立ABB、西门子、台达和盛弘股份等。2021年，全球第一梯队厂商主要有施耐德电气、日立ABB、西门子和台达；第二梯队厂商有盛弘股份、爱科赛博、追日电气和亚派科技等。公司低压电能质量设备产品挂钩半导体、光伏能源、IDC等高端制造业，在国内电能质量行业公司处于龙头地位，竞争对手体量均较小。从财务数据上看，2017-2022H1年，公司的电能质量设备产品收入占总收入的40%左右。因工业电源与电能质量产品客户类型范围接近，公司2021年起将两个业务合并成工业配套电源业务。2021年，公司工业配套电源业务营收为4.04 亿元，同比+46.36%。2022H1公司工业配套电源业务实现收入2.09 亿元，同比+27.52%，毛利率为52.4%，盈利能力优秀。我们预计2022年电能质量设备营收增长30%左右。在利润率方面，2017-2022H1年，公司在电能质量设备的毛利率维持在50%以上，和公司其他业务相比，毛利率持续维持在高位。2022H1年电能质量设备毛利率为52.38%，毛利达到10963.81万元，占公司毛利的47%。预计未来营收增量和毛利率相对确定。4.1. 工业电源：聚焦电源数字化技术创新，硅料电源配套系未来的增量点公司未来在工业电源潜在的增长点是硅料配套电源。从行业上看，下游隆基、中环对硅片电源产能规划均在加速，在不考虑存量市场替代和改造需求的前提下，未来几年硅片电源新增市场规模将较为稳定。行业内大尺寸硅片具有明显的成本优势，大尺寸硅片生产要求使用炉腔更大的生长炉——单晶炉，电源是单晶炉的核心部件，因此单晶炉加热配套电源市场规模近年也会逐步提升。目前在硅料工业配套电源领先的公司有英杰电气、北京动力源等。5. 电池检测业务：抓住新能源汽车发展机遇，专注电池检测业务盛弘股份的新能源汽车设备业务主要聚焦在锂电池组和动力电池组的检测设备，公司目前研发的四大检测产品系列为：1）消费电芯检测设备系列：能量回馈型电池检测设备，具有分档、高精度、快响应等特点，为消费类电池测试提供优质的测试服务，主要运用于例如手机、电脑等面向用户端的3C产品的容量型锂电池检测。2）动力电芯检测设备系列：为动力电芯测试而研发的高精度能量回馈检测设备，最低放电电压可到0V， 20A~2000A不同等级可供客户选择，为电池生产企业、新能源汽车厂商等提供优质电池检测方案。
3）电池模组检测设备系列：具有能量密度高、输出电压范围广的特点，放电电压在5V-120V，输出电流在0.1A-600A，根据电压和电流分为六种不同型号设备，兼容多种型号模组电池测试响应速度快、高效能量回馈等优秀性能，供多种电压电流等级的电池模组进行电性能测试。4）电池PACK检测设备系列：可实现对大电压电池包进行充放电等电性能测试，同时可将电池包释放的大能量回收；保持电网侧稳定输出，不产生谐波，改善生产环境，实现绿色生产。1）能量回馈效率高，采用创新的双向电路，实现能量高质量双向流动，能量回馈效率93%以上。2）充放电电压电流精度高，电压精度≤0.05% 电流精度≤0.05%，强大的运算能力能够实现各种快速处理。3）采用模块化设计集成系统，各检测模块既能独立运作，又能并联输出。4）设备可与环境试验箱联动，通过环境试验箱模拟温度条件，全方位评估电池性能。5）智能化自动化测试，BTS人机交互软件全自动控制检测系统和数据生成分析。营业收入方面，2017-2019年公司电芯检测业务规模较小，营业收入甚至在2019年因为动力电池制造行业的激烈竞争而出现负增长，但公司很快集中资源向头部客户倾斜。2020-2022H1营业收入上涨至1.04/1.5/1.02亿元，yoy分别达到100%/44%/104%，我们预计2022年营业收入可以达到2亿元，原因除了公司快速的资源集中头部客户的策略调整，还有外部新能源汽车和锂电池行业的崛起的因素。利润率方面，2017-2019年保持高于45%的毛利率，营业收入相对不高但盈利能力很强。2020年毛利率开始持续下降，2022H1下跌至35.52%。电池化成与检测业务在公司营收占比从2019年开始平稳上升，2020/2021/2022H1占比全公司营收13.53%/14.66%/18.69%，逐渐转变为公司第三大业务。风险提示
原材料价格上涨风险：公司盈利受原材料价格波动影响，若原材料价格进一步上涨，则公司成本压力将进一步扩大，将影响公司毛利率。
充电桩行业竞争加剧风险：国内新能源汽车市场增长较快，充电桩竞争者可能会增加导致竞争加剧；
新冠疫情影响风险：由于新冠疫情仍有反复的可能性，会影响公司的出货进度；
供应链安全风险：由于公司产品核心元器件均采用国际一线品牌，存在受到贸易摩擦影响供应链安全的风险；
文中测算具有一定主观性，仅供参考。
注：文中报告节选自天风证券研究所已公开发布研究报告，具体报告内容及相关风险提示等详见完整版报告。证券研究报告：纯正的储能逆变器，电力电子多点开花—盛弘股份（300693）
对外发布时间：2022-10-17
研报发布机构：天风证券股份有限公司
本报告分析师：孙潇雅 SAC编号 S1110520080009